证券虚假陈述责任纠纷类案裁判思路和审判要点
本文选自《上海法院类案办案要件指南》丛书。
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证券虚假陈述案件总体情况概述
证券虚假陈述责任纠纷案件，是指信息披露义务人在证券交易场所发行、交易证券过程中实施虚假陈述引发的侵权民事赔偿案件。近年来，随着监管部门对虚假陈述的监管处罚力度不断加大，投资者维权意识逐渐增强，案件数量呈现短期激增、长期稳增的态势。
（一）原告分散各地，不确定性较大
证券交易是交易所根据价格优先、时间优先的规则撮合交易完成，交易对象不确定，且交易不受地理条件限制，原告分散各地难以集中。受侵害的投资者不仅数量众多，买入、卖出股票的时间、数量、价位均会有所不同。
对于原告而言，是否符合起诉区间、胜诉与否、胜诉收益多大均存在较大的不确定性，被告也难以预估起诉投资者的范围、数量及赔偿规模。
（二）被告过错认定难，主体涉及面广
根据《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）规定，
2022年 《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》 （以下简称 2022年《审理虚假陈述案件司法解释》）将重大资产重组交易对方以及上市公司的供应商、客户等作为“帮助财务造假者”纳入责任主体，涉及面广。
虚假陈述行为实施过程中，各被告职责不同、动机不同、参与的环节和时间不同、公司内部与外部地位不同，策划、沟通的过程通常不会留痕，在其中如何确定各被告之间的履责范围、过错有无及过错大小，通常存在较大争议。
（三）事实认定难，证据获取依赖行政处罚
虚假陈述行为的造假手段形式多样、真假掺杂、隐蔽性强，股东的法定知情权范围有限，欠缺专业调查能力，投资者个人难以获得被告实施虚假陈述行为的证据，民事案件中的证据来源高度依赖行政处罚中所查明的事实。
上市公司以外的董监高、中介机构等被诉主体因适用过错推定原则，其有无受到行政处罚及行政处罚中对相关主体是否勤勉尽责的事实认定，也是法院判定其责任的重要依据。在没有行政处罚作为前置程序的情况下，原告举证难度加大。
（四）损失认定难，精细化程度要求较高
随着第三方专业支持机制的深入推进，虚假陈述案件的审理日趋精细化、专业化、科学化。
一是要求对不同投资者损失的个性化处理。需根据每一个投资者具体交易情况测算不同的影响区间及各自的扣除比例，在确立统一的损失计算原则的基础上对不同投资者作不同处理，以确保公平性。
二是要求对虚假陈述因素与其他因素之间精准剥离。依个案情况的分类考虑市场风险、行业风险和仅涉及个股的重大事件等不同层面，建立不同的损失计算模型，案件的个性化需求较高。
证券虚假陈述案件的审理理念
虚假陈述案件涉及投资者人数众多、整体标的额巨大，社会关注度较高，在审理过程中应遵循以下原则：
（一）注重投资者权益保护
我国证券市场的投资者以散户居多，多处于经济资源上的弱势地位。在案件审理中应严格落实立案登记制，加快审理效率，缩短权利实现周期。依法适用因果关系推定、无过错及过错推定原则，在举证责任的分配上适度向投资者倾斜。
在个案中兼顾案件整体情况，加强法官释明权的行使，避免因原告诉讼能力的高低作出不同判决。依托信息化技术，在线开展立案登记、诉讼文书送达、公告和通知、执行款项发放等工作，降低诉讼成本。
（二）兼顾市场各方合法利益
立足我国公有制为主的基本国情与证券市场改革期的现状，兼顾市场各方合法权益，预防和遏止滥诉行为。
遵循风险与利益一致原则，对于能够证明投资者损失系因其他因素导致的，不应由虚假陈述行为人担责。
区分各被告过错程度，对上市公司实际控制人等“首恶”，依法予以从严打击，在责任认定、执行顺位上贯彻“追首恶”的理念；对董监高、中介机构等其他责任主体，厘清其勤勉尽责义务的边界，督促各市场主体归位尽责。
（三）充分发挥专业支持力量
案件审理须反映证券市场自身的性质和特征，对于需要借助金融学、会计学等学科领域的专业知识辅助进行判断的问题，要充分发挥专家辅助人、专家陪审员的作用，事实认定要符合证券市场的基本常识和普遍认知或认可的经验法则，责任承担与具体行为及其主观过错程度相匹配。
在损失计算方面，法院可以经当事人申请或依职权委托第三方专业机构调取相关交易数据，进行专业分析，出具损失核定意见，并作为损失认定的依据。
（四）强化行政处罚与民事赔偿的协同
正确把握民事责任与行政责任的区别与联系，如果已有监管部门作出行政处罚，可以初步认定虚假陈述具备重大性要件，除非被告能够反证该虚假陈述实际未影响交易价格和交易量。
在取消行政处罚作为前置程序的背景下，建立监管部门与司法机关个案协同机制，在证据调取、征求意见及安排专家陪审员等方面加强沟通协调，在执行层面落实民事赔偿责任优先制度。
（五）将非诉纠纷解决机制挺在前面
证券虚假陈述案件涉及人数众多，要注重对群体性纠纷的妥善化解。在尊重当事人程序选择权的前提下，充分释明诉讼风险，引导当事人树立合理的诉讼预期，促进各方达成调解。
应加强对调解协议的司法监督，广泛听取案件当事人、代表人诉讼中的被代表当事人及尚未起诉的利害关系主体的意见，确保调解方案的公平性。
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