证券集体讼诉制度圈 °主叨叨叨持续原创敬请关注想要了解哪些内容留言区告诉圈°主前路漫漫，虽远必达
1
A 股维权新希望
—— 集体诉讼登场
在 A 股这片投资江湖里，咱们股民朋友怀揣着财富梦想，一头扎进股市浪潮。但有时候，市场的 “暗礁” 防不胜防，部分上市公司财务造假、虚假陈述等违规行为，就像隐藏在暗处的 “冷箭”，让股民们损失惨重。不过，别灰心！证券集体诉讼制度登场啦。
2024 年 12 月 16 日，有两家上市公司的公告，在资本市场激起千层浪。
年上半年，连续八年虚增净利润，招股说明书、定期报告全有虚假记载，2023 年 6 月被证监会狠狠罚了一次，公司责令改正、警告，还罚款 0 万元，大股东王迎燕更是被罚 1510 万元，终身禁入证券市场。2024 年 9 月，公司股票退市摘牌。金通灵2017 – 2022 年年度报告虚假记载，2023 年被证监会立案调查。
这俩案子一出来，深圳中院和南京中院迅速行动，都决定先用普通代表人诉讼程序来审理。
啥是普通代表人诉讼呢？
简单说，就是得有 10 名以上投资人一起起诉，选出 2 – 5 名拟任代表人，还得提交侵权证据。要是发现还有其他有相同诉求的投资者，法院就发公告，让大家在规定时间内来登记。
要是投资人超过 50 名，投资者保护机构就能介入，这时候普通代表人诉讼就升级成特别代表人诉讼，玩法可就大不一样啦！
特别代表人诉讼遵循 “默示加入、明示退出” 原则，就好比撒下一张大网，把符合条件的投资者都罩进来，除非你明确说 “我不干，我要退出”，不然就默认你加入诉讼队伍，一起找上市公司索赔。这对上市公司的威慑力，那可不是一星半点，一旦败诉，赔偿金额堪称 “天文数字”。
你看，2024 年 12 月 20 日，中证中小投资者服务中心（投服中心）就发声了，说要依法接受 50 名以上投资者特别授权，申请参加诉讼，把这俩案子转成特别代表人诉讼程序。这意味着啥？意味着投资者维权的力量进一步集结，上市公司和相关责任人面临的压力呈几何倍数增长，也让咱们广大股民看到了追回损失的曙光。
2
落地困境：
理想很丰满，现实很骨感
（一）案件启动难
本以为有了这两大 “神器”，股民们维权就能容易，可谁知道，现实却给了大家一记 “闷棍”。证券集体诉讼制度在落地过程中 “困难重重”，真可谓是 “理想很丰满，现实很骨感”。
先说说代表人诉讼启动为啥困难？这背后的原因错综复杂，地方利益和部门利益冲突，会由此产生出一些障碍。一些上市公司在当地那可是 “纳税大户”，是地方经济的 “顶梁柱”，要是被股民集体诉讼，万一输了，赔偿一大笔钱，这公司经营受影响，地方税收也得跟着 “缩水”。所以，个别地方为了本地企业利益的考虑，就不太愿意让法院启动代表人诉讼程序。
再者，各地法院的司法资源也参差不齐。证券虚假陈述类案件近年来呈 “井喷式” 增长，可法院的人手并没有同步增加。就好比一个小饭馆，突然来了一大批食客，厨师和服务员就那么几个，根本忙不过来。有的地方法院就那么几位法官负责审理这类案件，可一家上市公司出问题，往往涉及成百上千的投资者，法官们就算 “三头六臂” 也应付不来。
普通代表人诉讼启动难，那特别代表人诉讼呢？它的门槛更高，得法院和投服中心达成一致才行。这就好比两个人跳舞，得配合默契，步伐一致。可现实中，要找到这种默契太难了。投服中心在决定是否参与特别代表人诉讼时，得综合考量诸多因素。一方面，胜诉率得掂量掂量，要是案子胜诉希望渺茫，投进去大量人力、物力，最后 “竹篮打水一场空”，那可不行；诉讼费成本也得精打细算，毕竟投服中心的资金也不是大风刮来的；还有法院对案件的态度和倾向，要是法院积极性不高，后续推进阻力重重，也让人头疼。另一方面，确定一起特别代表人诉讼，关键还得获得足够的社会影响，得让大家觉得这案子具有典型性、代表性，能起到 “杀一儆百” 的效果。但这些因素凑一块儿，就像一道道 “紧箍咒”，限制了特别代表人诉讼的数量，使得它在资本市场上难得一见。
而且，投服中心目前激励约束设计尚待进一步，公益诉讼很多要凭自觉，缺乏有力的市场推动力。这就好比一辆车，发动机动力不足，跑起来自然慢吞吞。投服中心约有 200 名合作虑，投服中心没能及时出手，导致很多本可以通过特别代表人诉讼解决的案件，只能陷入零散、低效的维权困境。
（二）审理难题多
就算好不容易启动了代表人诉讼，接下来的审理过程也是 “荆棘密布”，难题一个接着一个。
首先是索赔范围怎么定，这可真是个让人头疼的 “老大难” 问题。不同的投资者买入、卖出股票的时间千差万别，在上市公司虚假陈述期间，有的人可能早早入场，有的人中途才进场，还有的人在问题即将暴露时才买入。那这些投资者是不是都有索赔资格呢？这就需要精确界定一个合理的索赔范围，就像给一个果园划界限，得把该赔的 “果子” 都圈进来，不该赔的坚决排除在外，稍有偏差，就可能引发投资者的不满，或者让上市公司觉得不公平。
损失计算更是个 “超级难题”，堪称审理过程中的 “硬骨头”。这里面涉及一个关键概念 ——“三日一价”，也就是虚假陈述的实施日、揭露日、基准日和基准价。这几个日子就像是密码锁的密码，一旦确定错了，索获得索赔资格。
在过往的司法实践中，虚假陈述案件审理损失计算相对简单，一般法院会统一扣除一定比例的系统风险，比如系统下跌 10%，诉讼标的下跌了 20%，那么投资者统一扣除系统风险的比例就是 10%÷20% = 50%，实际损失按 10% 计。可现在，按照最新版的虚假陈述司法解释，人民法院要综合考虑虚假陈述行为对证券价格和交易量的实际影响，除了要剔除证券市场系统性风险，还需要考虑行业风险及与虚假陈述无关的其他因素对价格波动的影响。这要求法院得有 “火眼金睛”，把各种复杂因素都分辨清楚，算出一个公平合理的损失金额。但绝大多数地方法院并不具备这个能力，没办法，只能委托第三方专业机构核定投资者损失。
目前，国内从事相关核定损失业务的机构有中国证券投资者保护基金有限责任公司（下称 “投保基金”）、投服中心、中证资本市场法律服务中心、上海交通大学上海高级金融学院（下称 “上海高金”）、深圳价值在线信息科技股份有限公司等。这些机构有点像是存在差异的 “尺子”，每把 “尺子” 量出来的结果都完全一样，有的差距还挺大。投服中心和上海高金参与相关案件最多，在这些机构中选谁核算，主要以法院的意见为准；涉及特别代表人诉讼的，最高法院会相应指导，一般会委托投保基金。
为了保证公平，地方法院一般会让原、被告各选取一家机构，而后法院进行摇号确定中选机构，部分法院会同时参考两家机构的计算结果。在利源股份的案例中，投服中心、上海高金都进行了计算，最终法院选取了后者的计算结果。可这结果一出来，投资者就不乐意了。各种抱怨，公说公有理，婆说婆有理，这损失计算的争议，就像一团乱麻，剪不断，理还乱。
还有中介机构连带责任怎样划分，也是个让人头大的问题。目前在虚假陈述纠纷中，无论是一般民事诉讼还是代表人诉讼，被连带诉讼的名单越来越长。可这责任到底该怎么分呢？以往，涉案的券商、会计师事务所等中介通常被判承担 100% 连带责任，这就像一记 “重拳”，打得中介机构 “眼冒金星”。
近几年，按不同比例承担连带责任成为大趋势。像 2023 年的乐视网案中，董监高中只有贾跃亭被判承担全额连带责任，其他人的连带责任在 0.05% 至 2% 之间；在中介机构中，平安证券被判承担 10% 的连带责任，三家会计师事务所信永中和、华普天健、利安达的连带责任比例分别为 0.5%、1% 和 1.5%。这下，又有人觉得对中介机构判得太轻了，是矫枉过正，起不到应有的警示作用。而且，中介机构连带责任在司法案例中的改判时有发生。就拿 “中安消虚假陈述案” 来说，一审判决招商证券、瑞华会计师事务所承担全部连带责任；二审判决两家中介被改判分别在赔偿金额的 25%、15% 内承担连带责任。这让中介机构心里也没底，投资者也摸不着头脑，到底咋判才合理呢？
在所有中介中，保荐承销机构在 IPO 环节介入项目尽职调查的时间最长、获得的项目中介费最高，且公开发行业务中所涉及的虚假陈述危害性最大。因此，新《证券法》第 85 条下的保荐人、承销券商是中介机构里责任较重的一方。但与财务造假的始作俑者 —— 直接当事人相比，从全球范围来看，针对中介机构的处置态度一般较为谨慎，力度轻于上市公司主体和直接责任人。
“比例连带责任” 是在近期法院体系的司法实践中创造出的概念，尴尬之处在于其没有充分的法律依据和学术支持。
各地的司法尺度难以统一的背后，涉及不同案件的社会影响、赔付能力、涉案缘由等考量因素。这就好比同一种病，不同的医生开的药方剂量都不一样，让患者无所适从。责任比例的计算过程由 “酌定” 二字一笔带过，对于 “比例计算过程” 的说理有所欠缺，使双方当事人均难以息诉服判。
以上审理过程中的一系列难题，就像一道道 “关卡”，阻碍着证券集体诉讼制度发挥出应有的威力，让投资者维权之路充满艰辛。
3
他山之石：国外经验借鉴
（一）美国模式
美国的证券集体诉讼在某些方面值得
不过，这模式也是一把双刃剑。一方面，它确实能让上市公司不敢轻易作恶，对
（二）韩国模式
十几年前，韩国学习美国，搞起了美国式集体诉讼。2004 年制定《证券相关集团诉讼法》，但后来集体诉讼在韩国几乎处于休眠状态。在这 19 年里，集体诉讼仅提起了十余次，和美国那热闹的诉讼场面相比，简直是 “冰火两重天”。
究其原因，韩国为了防止滥诉，给集体诉讼设置了一道道 “高门槛”，满足条件那是相当不容易。比如说，要求公司市值得超过一定数额，还得有充分的证据证明公司的违法行为，这对普通投资者来说，难度不小。而且，就算投资者好不容易胜诉了，获得的赔偿金额又相对较小，就像 “鸡肋”，食之无味，弃之可惜。这极大地削弱了投资者的起诉动力。 另外，企业层面也更倾向于和解，因为一旦进入漫长的诉讼程序，公司的声誉、经营都会受到很大影响，还不如花点小钱，息事宁人。
4
中国实践：曲折中前行
（一）已有成果
我国证券集体诉讼制度实施这几年，是摸着石头过河，取得了一定成果。
大名鼎鼎的康美药业案堪称中国证券集体诉讼的一个 “里程碑”。
2021 年 11 月 12 日，广州中院一审判决，5.2 万名投资者被判可获赔 24.59 亿元。这一判决结果，就像一声惊雷，在资本市场炸开，让上市公司和中介机构都意识到，财务造假的代价那是相当沉重。在 2023 年康得新投票未通过的重整草案中，共有 2910 户股票投资者申报了 82.6 亿元索赔债权。这一个个数字背后，是投资者的血与泪，也是他们期待通过集体诉讼讨回公道的决心。
还有飞乐音响案，上海金融法院审结后，2000 余名投资者获赔总金额约 3.29 亿元，为推广代表人诉讼制度提供了可复制的样本，给后续类似案件审理提供了宝贵经验。
此外，还有已退市的乐视网、东旭光电、康得新，以及蓝丰生化（002513.SZ）和宜通世纪（300310.SZ）等。
（二）现存问题
首先，投资者参与度比较低。
就好比一场大战，本来应该全民皆兵，可真正上战场的却寥寥无几，为什么？
一方面，很多投资者根本不知道自己有维权的途径，或者对集体诉讼制度一知半解，心里没底，不敢轻易参与；另一方面，有些投资者觉得打官司太麻烦，耗时耗力，还不一定能赢，干脆就自认倒霉，放弃维权了。
其次，胜诉比例也比较低。
超过 60% 的案件中，投资者并未获得任何赔偿。即使在原告胜诉的案件中，法院判决的损害赔偿也远低于原告投资者所请求的损害赔偿额。在约 37% 的案件中，投资者获得的判决赔偿金额小于其所请求损害赔偿的 20%；仅有约 36% 的投资者获得的判决赔偿金额大于其请求的 80%。
最后，赔偿执行存在困难。
例如海润光伏， A 股造假，投资者从 2016 年开始向其索赔，1000 多名投资者索赔金额总计在 2 亿元左右，一审、二审投资者均是 100% 胜诉，但进入执行阶段该公司退市，紧接着破产清算，最终官司打了七八年，诉讼的赔付率只有 0.78%。
5
破局之路
虽然困难重重，但办法总比困难多，探索怎样才能让证券集体诉讼更加活跃？
首先，建立司法鉴定机构资格制度。给损失计算找一群 “专业裁判”，让他们按照统一的、科学的标准来判定投资者的损失。这些 “裁判” 得经过严格筛选，具备深厚的金融知识、精湛的数据分析能力，还得有公正无私的品质。有了他们，不同机构计算损失金额天差地别的乱象就能得到有效遏制，投资者也能心服口服，不再为损失计算的公正性吵得不可开交。
其次，发挥私法调节作用，给资本市场加点 “润滑剂”。除了靠公法手段事后处理之外，还得提前预防，调动市场主体参与公司治理的积极性。就像给汽车保养，不能等零件坏了才修，平时就得勤检查、多维护。比如通过完善相关法律法规，给予积极参与公司治理的机构投资者一定的奖励，比如税收优惠、荣誉表彰等，让他们有动力去监督上市公司，促使上市公司规范运作，从源头上减少证券违法违规行为的发生。
还有，激励机构投资者，让他们成为投资者维权的 “先锋队”。通过政策引导，比如设立专项奖励基金，对积极参与证券集体诉讼、为投资者争取到较大权益的机构投资者给予资金奖励；或者在行业评级中，把参与维权作为一项重要指标，表现优秀的机构投资者在融资、业务拓展等方面给予优先支持，让他们名利双收，激发他们的积极性。
最后，完善和解调解制度。就像是一场 “谈判”，双方各让一步，快速解决纠纷，皆大欢喜。在美国，和解是集体诉讼纠纷解决的重要途径，占据了约 80% 的比例，虽然赔付率不高，但胜在高效。
6
写在最后
证券集体诉讼制度的完善之路，注定是一场艰难的 “长征”，但只要齐心协力，虽远必达。让这一制度成为 A 股市场上投资者维权的坚固堡垒，让股民们能在公平、公正的市场环境里安心投资。
END
宣传栏如果你是不良资产、债务重组、破产重整圈的如果你对不良资产、债务重组、破产重整圈感兴趣如果你有不良资产、债务重组、破产重整圈的故事如果你对不良资产、债务重组、破产重整见解独到欢迎扫描底部二维码，入圈。不良重整圈儿
圈°主
点个在看你最好看
不良重整圈儿
