《国务院关于加强监管防范风险推动资本市场高质量发展的若干意见》（简称“《新国九条》”）于2024年4月4日发布并实施，明确提出要深化退市制度改革，加快形成应退尽退、及时出清的常态化退市格局。同日，中国证监会配套发布《关于严格执行退市制度的意见》（简称“《意见》”），进一步提出明确要求，沪深北交易所也发布了退市相关制度改革配套文件，退市制度改革进入新阶段。其中，证监会《意见》重点、沪深交易所相应的退市新规，及对上市公司破产重整事项的相关影响分析如下：
一、证监会《意见》五大重点及对上市公司破产重整的影响
主要
举措
细化要求
对重整的影响及
关注点
严格强制退市标准
一是严格重大违法退市适用范围，调低2年财务造假触发重大违法退市的门槛，新增1年严重造假、多年连续造假退市情形；
二是将资金占用长期不解决导致资产被“掏空”、多年连续内控非标意见、控制权无序争夺导致投资者无法获取上市公司有效信息等纳入规范类退市情形，增强规范运作强约束；
三是提高亏损公司的营业收入退市指标，加大绩差公司退市力度；
四是完善市值标准等交易类退市指标
1、涉及严重财务造假的上市公司，即使重整完毕，也存在追溯调整后被强制退市的可能性；
2、涉及严重资金占用问题的，或需在进入重整程序前得到实质性解决，否则难以受理重整；
3、新增退市风险情形：两大交易所细化为多年连续内控非标意见、亏损且营业收入【扣除与主营业务无关的业务收入和不具备商业实质的收入】低于3亿元的主板上市公司。存在退市风险及潜在重整需求的标的或将扩大至营收低于3亿元以下的亏损上市主体。存在此类情形的上市公司或成为重整的增量主体
进一步畅通多元退市渠道
完善吸收合并等政策规定，鼓励引导头部公司立足主业加大对产业链整合力度
结合重整产业投资人考虑，需调整以往“腾笼换鸟”的方案思路，未来重整重生或将重点强调“协同产业”的增量，即要求引入对重整主体原主营业务有协调效应的产业投资人、形成实质产业规划的重整经营方案，以真正提升上市公司质量
削减“壳”资源价值
加强并购重组监管，强化主业相关性，加强对“借壳上市”监管力度。加强收购监管，压实中介机构责任，规范控制权交易。从严打击“炒壳”背后违法违规行为。坚决出清不具有重整价值的上市公司
提升对上市公司重整价值的判断标准，如不存在财务造假、大量资金占用等重大违法退市风险的，且具备一定产业实力、资源储备，确保可通过司法重整有效恢复持续经营能力的标的企业
强化退市监管
严格执行退市制度，严厉打击财务造假、内幕交易、操纵市场等违法违规行为。严厉惩治导致重大违法退市的控股股东、实际控制人、董事、高管等“关键少数”。推动健全行政、刑事和民事赔偿立体化追责体系
存在关联资金占用、违规担保等重大违法问题的控股股东，相应存量股权或将在重整程序中被调整、清零。相应需重点关注原控股股东、实控人所形成的上市公司“历史债务负担”，涉及重整投资人的投资成本考量及整体重整方案的制定
落实退市投资者赔偿救济
综合运用代表人诉讼、先行赔付、专业调解等各类工具，保护投资者合法权益
涉及证券民事赔偿诉讼情形的重整意向标的，要事先评估责任范围及或有负债体量，以判断能否在重整程序中得以妥善解决
二、沪深交易所退市新规对比及上市公司重整关注要点
ST及*ST制度内容
上交所
深交所
对重整的影响及关注点
重大违法类退市指标
1年
年财务造假金额达到2亿元以上且造假比例达到30%即退市
新增多项财务造假对应的退市情形，因此对于重整主体的审计工作要格外认真、透彻，涉及相关问题的上市公司，需要慎重判断是否具备重整可行性
2年
连续两年造假金额合计数达到3亿元以上且造假比例达到20%以上即退市
≥3年
连续3年以上财务造假，一旦被行政处罚认定，坚决予以出清细化财务造假退市标准
警示
行政处罚事先告知书显示公司财务会计报告存在虚假记载，但未触及重大违法退市标准的，即实施ST
规范类退市指标
资金占用
新增严重资金占用且不予整改的规范类退市情形，公司被控股股东或其关联方占用资金余额达到2亿元以上，或者占公司最近一期经审计净资产30%以上，未在要求期限内归还的，公司股票予以退市；将连续多年内控非标意见实施规范类退市
涉及资金占用、多年内控失效、控制权存在争议的债务人，或需要在重整程序前有效解决前述问题，这对外部投资人即中介团队而言无疑是极高的挑战或潜在风险。与此同时，需要对于拟重整上市公司的大股东及管理层进行详细的全方位调研，并设计有效机制降低重整投资人为解决相关问题而在重整程序进入前便投入资金的投资风险
内控失效
连续两年内控非标或未按照规定披露内控审计报告实施*ST，第三年内控非标或未按照规定披露内控审计报告即退市，引导公司完善内部治理
控制权混乱
新增控制权无序争夺重大缺陷下的规范类退市情形
财务类退市指标
主板
退市收入门槛拟调高营业收入指标至3亿元，引入财务报告内部控制审计意见机制，对于内部控制存在问题的退市风险警示公司予以退市，提高退市风险警示的规范性要求
提高主板亏损公司营业收入指标要求，从现行“1亿元”提高至“3 亿元”，亏损考察维度增加利润总额对财务类*ST公司引入财务报告内部控制审计意见退市情形，加大力度淘汰缺乏持续经营能力的公司
提升对主板上市公司的营业收入要求，重整后的上市公司主营业务要维持年营收不低于3亿元（亏损状态下）的可持续经营能力。因此高主营的上市公司将更具备重整可行性及重整价值
科创板/创业板
维持“1亿元”不变
交易类退市指标
主板
完善主板交易类退市门槛，适当提高主板A股（含A+B股）公司市值退市标准由3亿元提高至5亿元[连续20个交易日每日股票收盘总市值均低于5亿元]
加大市场化出清力度，推动上市公司提升质量和投资价值。市值过低的上市公司存在更大退市风险，要考虑重整后市值能否得到有效提升
科创板/创业板
市值标准不变，仍为3亿元
新增ST情形
分红不达标
主板公司最近三个会计年度累计现金分红总额低于年均净利润的30%，且累计分红金额低于5000万元的公司，将被实施ST；
科创板公司则将分红金额绝对值标准调整为3000万，但如果最近三个会计年度累计研发投入占累计营业收入比例15%以上，或研发投入金额累计在3亿元以上的科创板公司，可豁免实施ST
主板方面对符合分红基本条件，最近三个会计年度累计现金分红总额低于年均净利润的30%，且累计分红金额低于5000万元的公司，实施ST；
创业板方面分红金额绝对值标准调低至3000万元。同时，最近三年累计研发投入占累计营业收入比例15%以上或最近三年研发投入金额累计在3亿元以上的创业板公司，可豁免实施ST
存在ST情形但未*ST的企业，相对具备较宽松的重整准备期，但要考虑重整后相关指标能否满足消除情形，或将对重整价值有一定影响
财务造假
主板及科创板：上市公司披露的年度报告财务指标（包括营业收入、利润总额、净利润、资产负债表中的资产或者负债科目）存在虚假记载，尚未达到退市标准的，实施ST。公司完成处罚事项的追溯调整且行政处罚决定作出满十二个月的，方可申请摘帽
行政处罚事先告知书显示公司财务会计报告存在虚假记载，但未触及重大违法退市标准的，即实施ST。公司完成处罚事项的追溯调整且行政处罚决定作出满十二个月的，方可申请摘帽
过渡期安排
重大违法类退市
按照行政处罚事先告知书的发出时点作出新老划断。“1年造假金额达到2亿元以上以后年度的虚假记载行为
1、尽量筛选新规发布前，不涉及重大违法违规的，或相关问题已结案的前期重整标的；
2、进入重整程序前，要保证大量资金占用问题及内控失效得到有效解决，控制权相对稳定且实控人配合重整
规范类退市
内控非标意见退市情形，以2024年度为第一个会计年度；资金占用、控制权无序争夺重大缺陷退市情形自新规则发布之日起施行。上市公司在新规则施行时仍存在被控股股东及其关联方非经营性占用资金，在新规则施行后被中国证监会责令改正，未在规定期限内完成整改的，适用新规则判断是否触及规范类退市。
财务类退市
自2025年1月1日起施行，上市公司2024年年报将成为首个适用的年度报告
交易类退市
自新上市规则发布实施之日起6个月后开始适用
三、总结
综上，鉴于资本市场新《新国九条》下严格强制退市的政策加强，上市公司重整工作要格外注重筛选有重整可行性及重整价值的企业：
第一，重整前避免触及有财务造假等重大违法退市风险的企业；
第二，尽量选择主营业务收入较高，有较好存量业务、能在重整后保持一定营收的企业，具备可量化的重整价值；
第三，避免股本小且股价过低的低市值上市公司。根据近期案例看，重整后上市公司的股价不再有大幅度提升，需格外关注重整后企业股本与未来市值增长的勾稽关系，并对资本公积转股后重整标的市值进行综合评估；
第四，涉及大量资金占用、内控连续非标的上市公司，需要在重整程序前即对相关问题予以有效解决：首先，在重整受理具有较高不确定性时，意向投资人提供资金注入上市公司存在极大风险，且一般该等情形下原上市公司的实控人已不具备偿债资源和偿债能力，无法对投资人提供有效担保或增信措施，投资主体或将很难从外部获得；其次，内控问题的解决需要上市公司管理层的有效配合执行，这对存在破产重整情形下公司经营管理团队的稳定性提出了更高的实质性要求；最后，基于新规下的监管强化内控质量、财务造假等与上市公司退市指标的勾稽关系，建议重整程序结束后一定期间内上市公司的审计团队和财务负责人保持相对稳定，以有效延续并落实重整方案所涉及的预期效果。
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