来源 | 债务重组小组长

破产财产处置

2024年10月10日，四川信托的自然人投资者收到通知 —— 明天开始发钱！这一天，他们等了四年多。2024年9月20日，四川信托重整计划经债权人会议表决，高票通过，四川信托将成为第一家破产重整成功的信托公司。近年来，信托公司风险频发。银行信贷资金撤离房地产之后，信托资金成了房企最重要的融资渠道之一，而伴随房企接连出险，信托行业被深度牵连。2019年开始，与川信一同暴雷的，就有安信、华信、新华信托，而这个名单还在不断拉长。相比较于新华信托的破产清算、注销关闭，安信的庭外债务重组重生，川信是第一家通过破产重整实现公司存续、重获新生的企业。对于其他被列为高风险金融机构的信托公司，如果没有走向破产清算，那么川信的破产重整将是很好的化债范本。四川信托的重整计划没有全文公开，小组长通过各种渠道，了解到重整计划的部分框架内容，和大家做个分享。对于信托化债问题感兴趣的朋友，也欢迎联系小组长沟通交流。一、四川信托重整计划的几个特点：1）自然人投资者特殊优待同为信托计划的投资人，自然人投资者被给予特殊照顾，他们可以选择将信托份额转让给重整投资人指定的一家公司（“天府春晓”），相当于变相兑付。兑付比例4-8折不等。虽然有所损失，但远远高于企业债权人和其他普通债权人，后者现金兑付部分的比例推测平均只有14%左右。2）地方国资出资救助四川信托是四川省及成都市政府出手救助。重整投资人分别是省、市、区属国资，以蜀道集团为主导。对于其他高风险金融机构，能否拯救成功，地方政府的态度和财力也会起到重要作用。一方面，国家层面对于高风险金融机构的态度是该出清则出清，没有“大而不能倒”的意思，而地方政府从保住本地信托牌照的考虑，救助意愿更强；另一方面，此轮信托公司出险，民营股东利用金融牌照大肆抽血、牟取私利是重要的诱因之一，未来民营资本入股金融机构将会面临比较严格的限制，重整投资人更有可能是国资。3）与川信股东的破产程序同步进行。除了四川信托进入破产重整，川信的原实控人宏达集团和旗下的上市公司宏达股份（600331.SH）也被合并破产。宏达股份主营业务是磷化工，实体制造业，符合当下高质量发展的主旋律。和川信一样，宏达股份也被蜀道集团收购，完成重整。因此，四川信托的重整，可能是与宏达股份合并考虑，包括蜀道集团的重整投资收益，可能是用宏达股份的收益对川信的收购做了平衡。毕竟川信的财务窟窿大，对自然人投资者的兑付，实际是蜀道集团贴钱承担社会责任。二、救活四川信托花了多少钱？四川信托的重整投资总额是112亿，其中48亿是用于清偿职工债权、税收债权（2.95亿元）和普通债权（322亿元），普通债权的平均现金清偿率只有13.9%左右。另外64亿用于补充重整后的流动资金和支付破产费用。四川信托的注册资本是35亿元，该部分资本金已经被原股东亏损一空，按照金融机构必须实缴注册资本，且必须随时保持资本充足率的要求，至少要重新补充35亿元资本金，且有可能进行增资。留作运营的64亿可以姑且不算，48亿是实打实花出去偿债了。但解决四川信托的债务问题，实际的花费可能不止48亿。如上所述，大部分自然人投资者是通过和春晓公司签约转让信托受益权的方式得到了兑付，兑付比例是4-8折，规模估计至少在百亿左右。春晓公司拿到这些信托份额后，需要参加破产重整，在破产程序下获得分配，现金部分的分配比例平均只有13.9%，差了3-6倍，差额部分需要春晓公司承担，估算规模几十亿到百亿。因此，仅仅为了化债，小组长估计实际的现金投入就有百亿规模。而根据四川信托之前的审计报告，四川信托的账面资本只有29亿，其中通常包含了大量无法回收的坏账。也就是说，四川信托的兑付，基本是靠重整投资人贴钱。三、信托特色问题1. 信托投资人的债权申报资格信托产品具有特殊性。信托投资本质上属于代客理财，盈亏自负。信托公司没有刚兑的义务。只有信托公司在募资、项目管理、处置的过程中存在过错，非市场和商业原因导致的亏损，投资人才有机会转变为“债权人”索赔。四川信托募集的信托产品中，因为有大量的TOT、资金池产品，直接构成违法违规，因此信托投资人可以作为债权人参与赔付。但对于底层资产明确的专项信托，需要另外举证证明信托公司存在过错，否则无法作为债权人主张债权，只能等待底层资产的处置回款。2. 信托投资人的债权计算方式四川信托对于投资人债权的认定有三个特点：1）只认信托公司有管理责任的债权。如上所述，只有信托公司有过错，信托投资人才可以申报债权。而且需要区分信托公司的过错程度，以便确定不同信托产品的赔偿比例。2）金融机构的债权减半确认。即便是TOT、资金池信托，虽然川信存在明显过错，但金融机构也是明知故犯，应当对损失承担一半责任。也就是说，如果信托投资本金为100万，金融机构能够主张的债权最多只有50万。3）有底层资产的信托，债权金额需扣减底层资产的价值。比如底层资产是贵州县城的房子，没有完工，估计盖完卖掉可以回款60%，亏损40%，那么最多只能就40%申报债权。剩下的需要等房子哪一天真的盖完、卖掉才能拿到。这里就有一个问题，因为底层资产什么时候能够处置，处置的回款到底有多少，只能靠预估，实际偏离可能很大。预估的时候比较乐观，觉得可以回款60%，实际只回来50%，这就差了10%。何况有时候有价无市，资产是有的，但变不成现金。3. 信托投资人的受偿方式川信的重整方案中，信托投资人的受偿方式是现金+股权+底层回款。现金+股权的合计比例是25%，根据债权金额大小，现金和股权的配比不同：债权金额现金比例股权比例500万以下（含）16%9%500-1000万（含）14%11%1000-5000万（含）12%13%5000万以上9%16%

股权是川信的股权。川信重整后，原有的10名股东彻底退出，无偿让出股权。其中87%归于重整投资人，剩余13%用于给普通债权人抵偿债务。

底层回款，如上所述，则取决于底层资产的质量、处置难易程度。推荐活动！