裁判要旨

《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第三十三条规定，投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。

案号

审理法院

一审法院：安徽省合肥市中级人民法院

争议焦点

华信国际实施的虚假陈述行为的实施日、揭露日及基准日的认定问题。

基本案情

华信国际（原安徽华星化工股份有限公司）是在深交所上市的股份公司。

2016年3月1日，华信国际发布《2015年年度报告》。

2018年8月23日，华信国际发布《关于收到中国证券监督管理委员会调查通知书的公告》（公告编号：2018-076），公告披露华信国际于2018年8月22日收到中国证监会《调查通知书》（皖证调查字56号），具体内容为：公司披露的2017年年度报告涉嫌虚假记载，根据《中华人民共和国证券法》的有关规定，我会决定对你公司进行立案调查。

易事项，导致2015年至2017年年度报告存在重大遗漏。二、华信国际虚增2016年度、2017年度营业收入和利润，导致2016年、2017年年度报告存在虚假记载。

杨杰作为二级市场普通投资者，在国海证券股份有限公司开户，资金账户为：91XXX63。2017年11月17日，杨杰买入华信国际股票3000股，成交均价8.15元，共计24450元。

2019年9月27日，杨杰卖出华信国际股票4100股，成交均价0.22元，共计902元。

2018年8月23日，华信国际股票收盘价1.27元（较前一交易日下跌2.31%）；2018年8月24日，收盘价1.28元（较前一交易日上涨0.79%）；2018年8月27日，收盘价1.30元（较前一交易日上涨1.56%）。2018年8月23日，深证成指8353.38（较前一交易日下跌0.66%）；2018年8月24日，深证成指8420.54（较前一交易日上涨0.80%）；2018年8月27日，深证成指8334.75（较前一交易日下跌1.02%）。

2018年8月23日，华信国际收盘价为1.27元。2018年8月23日-2019年3月7日，每个交易日收盘价的平均价为1.23元，在此期间，华信国际从1.27元上涨至1.39元，涨幅9.45%。深证成指从8454.75上涨至9678.11，涨幅14.47%。深证综指从1454.52上涨至1668.53，涨幅14.71%。根据2016年4月15日《关于公司重大资产重组事项的进展及复牌公告》，华信国际的主营业务由农化领域转为石油能源领域。2018年8月23日-2019年3月7日期间，石油行业指数从4227.86上涨至4505.79，涨幅6.57%。华信国际在深圳证券交易所指定信息披露平台巨潮资讯网所披露的行业为批发零售行业，在上述期间，批发零售行业指数从1509.81上涨至4.51，涨幅3.62%。

法院观点：

一审法院经审查认为：

本案基准日的认定。《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》第三十三条规定，投资差额损失计算的基准日，是指虚假陈述揭露或者更正后，为将投资人应获赔偿限定在虚假陈述所造成的损失范围内，确定损失计算的合理期间而规定的截止日期。基准日分别按下列情况确定：（一）揭露日或者更正日起，至被虚假陈述影响的证券累计成交量达到其可流通部分100%之日。但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。（二）按前项规定在开庭审理前尚不能确定的，则以揭露日或者更正日后第30个交易日为基准日。根据上述规定，虚假陈述行为被揭露后，证券市场需要一定的时间将虚假陈述的欺诈效应进行消化，基准日也即是虚假陈述的消化日，是法律拟制的虚假陈述行为对证券市场的影响被逐渐消化的时间段的截止点。确定虚假陈述基准日的目的，是用来将投资人所受损失限定在一个合理的范围内。华信国际股票自揭露日2018年8月23日起至2019年3月7日，累计成交量达到其可流通部分的100%，故本案的基准日应认定为2019年3月7日，即2019年3月7日为计算投资差额损失的基准日。

本案中，从股价走势来看，华信国际股价并未因华信国际作出虚假陈述行为而上涨，反而在华信国际实施了虚假陈述行为后，连续跌停。华信国际的股价暴跌发生在揭露日之前，由于资产重组失败，控股股东上海华信所持股票质押、被司法冻结，以及上海华信出现资金问题等因素所造成的。揭露日后三天华信国际股价涨跌幅与大盘涨跌幅差别不大。揭露日至基准日期间，华信国际的股价上涨了9.45%，略高于石油行业同期涨幅6.57%，高于批发零售行业同期涨幅3.62%。综上所述，华信国际股价并未因其虚假陈述行为而上涨，也未因其虚假陈述行为被揭露而下跌，华信国际的虚假陈述行为未对其股价产生实质影响。因此，综合考量以上情形，无法认定华信国际的虚假陈述行为与杨杰投资损失之间存在因果关系。

裁判结果

一审判决：驳回原告杨杰的诉讼请求

根据《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（简称“解释”）（已失效）第三十三条规定，判断基准日的标准有：

1.证券累计成交量达到其可流通部分100%之日，但通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算。

按照《解释》第三十三条第一款的规定，揭露日（更正日）起至被虚假陈述影响的证券累计成交量（通过大宗交易协议转让的证券成交量不予计算）达到其可流通部分100%之日。即虚假陈述被揭露（更正）后，当证券成交量达到其可流通部分数量（换手率）的100%，也就是全部流通证券被投资人再次买进，相对可以判定后买进的投资人不再受虚假陈述行为的影响，据此推定虚假陈述行为不再影响证券价格。

2.揭露（更正）日后第30个交易日

虚假陈述揭露（更正）日后，证券市场消化相关消息需要时间，判断标准为换手率达到100%的过程。但直至法院开庭审理时，案涉证券换手率仍未达到100%。此时便无法依据第一款规定的情形确认基准日，此时需根据《解释》第三十三条第二款规定，以揭露日或更正日后的第30个交易日作为基准日。

3.证券摘牌后的基准日认定

受虚假陈述行为影响的证券退出市场的，按照第三款的规定，以摘牌日前一交易日作为虚假陈述基准日。

4.证券停牌后的基准日认定

虚假陈述行为被揭露（更正）后，如受虚假陈述影响的证券停牌，依照第四款的规定，证券停牌后不复牌交易的，以停牌日前一交易日为基准日；恢复交易的，则遵照第一款的规定，即换手率达到100%之日为基准日。

《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（简称“若干规定”）第二十六条，对《解释》基准日的认定规则进行了一定的调整：

1.《若干规定》第二十六条第一款将原条文中的“投资人”调整为“原告”。

2.《若干规定》二十六条第二、三款，对原条文第四款的认定规则进行了调整。

（1）证券换手率100%仍然是认定基准日的基础指标。《若干规定》二十六条第二款规定，在采用集中竞价的交易市场中，自揭露日或更正日起，被虚假陈述影响的证券集中交易累计成交量达到可流通部分100％之日为基准日。

（2）不以开庭审理为日期界限。《若干规定》规定，自揭露日或更正日起，集中交易累计换手率在10个交易日内达到可流通部分100%的，以第10个交易日为基准日；在30个交易日内未达到可流通部分100%的，以第30个交易日为基准日。

（3）不对证券终止上市和停牌的情形作出特别规定。如遇特殊情况无法按照一般情形认定基准日，确定基准价的，按照第五款规定，人民法院可以参考有专门知识的人的专业意见，参考对相关行业进行投资时的通常估值方法，确定基准价格。

3.《若干规定》精简了原条文的表述，第二十六条第四款规定，虚假陈述揭露日或更正日起至基准日期间每个交易日收盘价的平均价格，为损失计算的基准价格，和《解释》三十二条规定计算方式实质上是一致的，即：投资人在基准日之后卖出或者仍持有证券的，其投资差额损失，以买入证券平均价格与虚假陈述揭露日或者更正日起至基准日期间，每个交易日收盘价的平均价格之差，乘以投资人所持证券数量计算。《若干规定》第五款进行了兜底性规定：无法依前款规定确定基准价格的，人民法院可以根据有专门知识的人的专业意见，参考对相关行业进行投资时的通常估值方法，确定基准价格。

以上案例来源于：中国裁判文书网

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